過往十多年來香港樓市長升長有，皆因可食盡兩家茶禮，既有美國超低息環境庇蔭，還有內地同胞大手掃貨，造就「磚頭神話」。然而專家指出，如今這些利好因素已經土崩瓦解！今次的跌浪起碼持續三至五年，屆時負資產將大量湧現，「磚頭致富」的傳統智慧可能從此跌落神壇。

撰文：郭顯通、黃愛琴   本刊記者

「香港樓市進入冰河期！」中原地產創辦人施永青此金句，是今日樓市的寫照。近月樓市正式進入下行周期〔圖一〕，跌勢深不見底，香港大學房地產及建設系講座教授鄒廣榮斷言：「磚頭神話已經破滅！」

春江水暖鴨先知

中原地產資深代理 Dennis 97年入行，大風大浪早已司空見慣，他對記者坦言，「要抱最壞心態，做最好準備」。

「整體營業額只剩去年三分之一，落差好大。」佣金收入銳減，惟有大小通吃，「以前閒閒地有十宗八宗，現在勤力啲，一宗半宗都要追，甚至要跑幾個盤，外區又好，租務又好，小生意都要做住先，捱過這關再算。」

近日盛傳中原地產「捽數」，不到數的代理，或停薪留職，或放無薪假，甚至離職，形勢嚴峻。Dennis稱公司暫時未有大規模「炒魷魚」。「施生（老闆施永青）都派定心丸，話可以撐多幾年，但長此下去，不要說公司炒人，同事自己搵不到食，都會萌生轉行念頭。」

本刊找來施老闆現身說法，「中原香港全年虧損兩億左右，生意比起去年好景時跌近一半。」施永青指這並非秘密，更是行業常態。翻查土地註冊處資料，近月二手買賣每月僅錄二、三千宗，比去年平均跌近三成半，更遑論與高峰期每月七、八千宗相比，施永青亦不拐彎抹角，「中原四萬員工，十個人都分不到一宗生意，業績不好，被炒、被換的可能是存在的，否則我都好難在市場上立足！」連行業龍頭中原都身陷困境，美聯集團更早於6月發盈警，樓市慘況可想而知。

五次跌市 大漲小回

不過現時很多樓市好友卻仍沉醉在舊夢中，皆因香港樓價一向易升難跌，連續12年「榮膺」全球樓價最難負擔城市之「佳績」，令不少人相信香港樓「有買貴，無買錯」。但港樓無跌過嗎？當然不是。過去二十多年，「跌市」約有五次〔圖二〕，2003年前更有長達19季的大跌浪。此後樓市大漲小回，受惠於各種利好基本因素，磚頭神話成形。

「過去樓價飆升，主要拜超低息環境及土地供應短缺所賜。」鄒廣榮教授曾任發展局轄下「土地供應專責小組」成員，深諳香港房地產市場現象。

2008年金融海嘯之後，全球量化寛鬆令海量熱錢湧入樓市，當中尤以「北水」最為洶湧，資產因而大幅升值，即使政府於2010年起陸續祭出辣招〔表一〕，仍無阻樓市強勁勢頭。

長年匱乏的土地供應，是磚頭神話另一幕後黑手。回歸初期「八萬五」、九七金融風暴令樓價暴瀉，在負資產潮陰影下，2002年的「孫九招」則幾乎完全停止土地供應。鄒廣榮指出，過去十幾年掣肘太多，政府無力增加土地供應，令樓價、租金水漲船高。

香港樓市借力低息及供應短缺，十幾年房地產畸型蓬勃時代應運而生。不過，鄒廣榮強調，以上因素已見逆轉，香港樓市正式進入下行周期，他說，「今次起碼跌3至5年，根據之前經驗，經通脹調整後跌足四成都不出奇。」

三大基本面逆轉

一、低息環境不再。鄒廣榮解釋，理論上當長債息口高於租金回報率，樓市便進入下跌周期。截至10月21日，美國十年期國債孳息率報4.293厘，而香港租金回報僅約2.5厘。「同類情況97年都出現過，最後跌幅達七成。」鄒廣榮說。

他續指，今次更增添一個利淡因素，就是息口升幅無法估計〔圖三〕。「美國長債有紀錄以來平均是5.7，現在只是4，你話會不會去返平均？好難講。」

長債息口與聯邦基金利率呈正向關係。滙豐上月宣布加最優惠利率（P），香港區行政總裁林慧虹表示，本港正式進入加息周期。另一邊廂香港經濟缺乏利好因素，相信租金回報率會持續低迷。下跌周期何時完？可能是無底深潭。「樓市一旦進入下跌周期，就不易回彈。」

鄒廣榮表示，全球超低息時代已經終結。俄烏戰爭只是短期因素，真正影響深遠的是中美脫鈎（decoupling）過程，將開展長期通脹時代〔圖四〕。

「點解咁多年來，美國可以不斷印銀紙呢？因為全靠中國不停供應廉價貨品。現在中美脫鈎，就算貨幣不變，美國的東西都會開始貴，壓低通脹就一定要加息〔表二〕。」早在特朗普政府時期，美國對華輸入貨物加徵關稅，拒絕「中國製造」，美國政府亦開始鼓勵製造業回流，與中國脫鈎之心昭然若揭。

「現在美國想將生產基地搬去柬埔寨、越南周邊的東南亞國家，但時間需要很長，因為中國一個如此大的生產基地，供應鏈如此完善，要完全不靠外界造一個打火機，全球只有中國做得到。」鄒廣榮說，因此中美脫鈎將會是動輒十幾二十年的漫長過程，再加上氣候變化這一長期因素，可以預視，「通脹有排都壓不下來，超低息環境已告終。」

——節錄自11月號《信報財經月刊》